A razão cíclica ajustada de preço-lucro (CAPE) de Shiller para o S&P 500 subiu para cerca de 38-40, um nível superado apenas uma vez - em março de 2000, quando atingiu 44,19. Na mesma época, o Nasdaq-100 foi dominado por um punhado de empresas cujas valuações estavam vinculadas ao crescimento da internet que ainda não havia se materializado. Hoje, uma concentração semelhante existe, com as dez maiores empresas do S&P 500 representando 36%-40% do valor de mercado do índice, quase 50% mais do que durante a era dot-com.

O que distingue o atual rally de IA é a lucratividade. A Nvidia relatou lucro líquido superior a $120 bilhões para o ano fiscal de 2026, e a razão preço-lucro agregada para o setor de tecnologia gira em torno de 30, bem abaixo do múltiplo de 50 ou mais visto no auge da bolha dot-com. Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon e Meta juntos geraram cerca de $350 bilhões em fluxo de caixa livre em seus últimos anos fiscais. Essa geração de caixa impulsiona uma onda sem precedentes de despesas de capital por parte dos chamados hyperscalers - Microsoft, Google, Amazon e Meta - cujo gasto combinado relacionado à IA é projetado para atingir $660-$690 bilhões em 2026.

Os analistas permanecem divididos. A última pesquisa de gestores de fundos do Deutsche Bank encontrou que 57% dos investidores institucionais veem uma quebra na valuação de IA como o maior risco do mercado. Jeremy Grantham, que famosamente advertiu sobre as bolhas dot-com e imobiliária, prevê que uma quebra é provável. Por outro lado, John Higgins, da Capital Economics, argumenta que, embora uma bolha de preços de ações possa estar se desinflando, uma "bolha fundamental" impulsionada pelo crescimento real dos lucros ainda está se expandindo. Os lucros do Nasdaq-100 subiram 19% ano a ano no último trimestre, sugerindo que, desde que a receita relacionada à IA mantenha o ritmo, múltiplos elevados poderiam ser justificados.

O fator decisivo será o retorno sobre o massive capex dos hyperscalers. Os serviços de IA baseados em nuvem operam em um modelo de consumo, fornecendo visibilidade de receita ausente na construção de fibra óptica do final dos anos 90. No entanto, a concentração da demanda em alguns grandes desenvolvedores de modelos e clientes empresariais cria fragilidade. Uma desaceleração na adoção de IA empresarial além das ferramentas básicas de "copiloto" ou distresse financeiro em um cliente-chave como a OpenAI poderia minar a receita necessária para cobrir o investimento de $660 bilhões ou mais.

A dinâmica do mercado reflete tanto otimismo quanto cautela. A taxa de referência do Federal Reserve está em 3,5%-3,75%, oferecendo menos proteção do que as taxas próximas a zero que impulsionaram os ativos em 2020-22, mas não tão restritiva quanto as taxas que normalmente desencadeiam correções bruscas. À medida que os investidores pesam a lucratividade dos líderes de IA contra a escala maciça de gastos, o mercado permanece volátil, precificando tanto a possibilidade de um superciclo sustentável quanto o risco de uma correção brusca.

No final, o destino do rally de IA depende se o gasto em infraestrutura se traduz em crescimento de lucros duradouro. Se isso acontecer, as valuações atuais podem ser vistas como um prêmio razoável por uma tecnologia transformadora. Se não, o gráfico CAPE pode registrar um segundo pico, ecoando a quebra dot-com de 2000. O debate provavelmente continuará até que o ciclo de capex produza resultados concretos.

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